人民银行近日发布的《2020年第二季度中国货币政策执行报告》（以下简称《报告》）对经济基本面的看法总体积极。《报告》指出，目前我国疫情防控和经济恢复都走在世界前列，经济已由一季度疫情带来的“供需冲击”演进为二季度的“供给快速恢复、需求逐步改善”，市场预期总体稳定，下半年经济增速有望回到潜在增长水平。

基于上述判断，央行对于下一步货币政策的定调是灵活适度、精准导向，把握调控的力度、节奏和重点，这与7月末中共中央政治局会议对货币政策的定调一致。

人民银行行长易纲近日接受采访谈及下半年货币政策时表示，保持金融总量适度、合理增长。对此，中信证券研究所副所长明明表示，从总量层面来看，灵活适度的货币政策要拿捏好力度，不能搞大水漫灌。实际上，二季度以来，货币政策延续这一基调的操作，公开市场操作利率维持稳定。

浙商证券首席经济学家李超认为，结构性将是三季度货币政策的重要特征，继续提高资金“直达性”，引导金融机构加大对实体经济特别是小微企业、民营企业的支持力度。在具体工具方面，预计直达实体经济的货币政策工具及1万亿元再贷款再贴现的剩余额度将继续加强推进。

结构性货币政策“精准滴灌”

与一季度货币政策执行报告相比，《报告》未再提及“强化逆周期调节”。其背景是当前我国经济复苏势头强劲，二季度国内生产总值（GDP）增速同比转正且超出预期，下半年，投资、消费将继续保持加速势头，经济增速有望回到潜在增长水平。专家认为，这与下半年全球经济仍将陷于-4.5%左右的深度衰退形成鲜明对比，中国宏观经济走势为央行保持货币政策定力提供了信心。

一季度货币政策执行报告提到“运用总量和结构性政策，保持流动性合理充裕”，而《报告》在此方面的表述为“综合运用并创新多种货币政策工具，保持流动性合理充裕”。明明认为，这一表述的改变，与货币政策强调总量适度的基调一致。

在保持流动性合理充裕的同时，央行还强调了结构性货币政策工具的重要性。《报告》专栏讨论了“完善结构性货币政策工具体系”，特别提到“如果货币政策只注意总量，则会造成更大的结构扭曲，总量目标也难以实现”。《报告》认为，通过引入激励相容机制，结构性货币政策有利于提高资金使用效率，促进信贷资源流向更有需求、更有活力的重点领域和薄弱环节，撬动金融资源的社会效益和经济效益，提升社会福利，也有助于实现更好的总量调控效果。

今年以来，央行加大了结构性货币政策工具运用力度，主要包括三方面，即“三档两优”的存款准备金框架、再贷款再贴现、创新两项直达实体经济的货币政策工具。

央行表示，下一步，将进一步有效发挥结构性货币政策工具的精准滴灌作用，提高政策的“直达性”，引导金融机构加大对实体经济特别是小微企业、民营企业的支持力度。

坚持实施正常的货币政策

值得关注的是，《报告》首提“完善跨周期设计和调节”，并强调“实现稳增长和防风险长期均衡”。

中金公司首席固定收益分析师陈健恒表示，跨周期调节要求关注长期矛盾。上半年，疫情冲击的短期矛盾凸显，其他国家为了应对疫情纷纷选择超宽松政策，低利率在世界各国蔓延。《报告》在讨论“怎样看待全球低利率”时指出，从政策效果看，低利率政策效果不及预期，作用还有待观察。低利率政策对长期结构性因素作用有限，部分经济体货币政策在银行体系传导不畅，利率过低还会产生“资源错配”“脱实向虚”等诸多负面影响。

“随着疫情影响逐步弱化，《报告》重提把可持续发展放到更加突出的位置，以跨周期的视角进行宏观调控。这就意味着要以更长期的角度去审慎把握经济政策，注重维持正常的货币政策空间。”陈健恒说。《报告》也指出，2020年以来，人民银行坚持实施正常的货币政策，保持利率水平与我国发展阶段和经济形势动态适配。

央行在下一阶段政策思路中提出，“引导市场利率围绕公开市场操作利率和中期借贷便利（MLF）利率平稳运行。”《报告》指出，MLF利率作为中期政策利率，与作为短期政策利率的公开市场操作利率共同形成央行政策利率体系，传达了央行利率调控的信号。

5月以来，DR007逐步上行至7天逆回购利率附近，并多次行至7天逆回购利率上方。截至8月7日，1年期Shibor为2.85%，正在逐步逼近1年期MLF利率2.95%。李超认为，市场利率围绕公开市场操作利率和MLF利率平稳运行的表述，体现出央行认为目前的市场利率水平是较为合意的。